До мая 2022 года алгоритмические стейблкоины казались будущим: они обещали стабильную привязку к доллару без необходимости держать резервы в банках. UST (TerraUSD) был флагманом этого подхода, с капитализацией $18 млрд на пике. За неделю мая 2022 года UST упал с $1 до $0.10 и фактически обнулился. Что это значило тогда и значит сейчас.
Как работал UST
Привязка обеспечивалась не резервами, а механизмом арбитража через парный токен Luna. Если UST стоил больше $1, можно было свапать Luna в UST с прибылью; если меньше - наоборот. В нормальных условиях рыночные силы держали курс около доллара.
Проблема была в одной детали: чтобы создать UST, нужно сжечь эквивалент Luna; чтобы погасить UST, эмитируется новая Luna. При большом панике-выводе из UST эмиссия Luna растёт неконтролируемо, цена Luna падает, и арбитраж перестаёт работать. Это была death spiral, заложенная в дизайн.
Что произошло в мае 2022
Координированная атака на ликвидность UST в пуле Curve вызвала первый депег до $0.95. Это стало сигналом для держателей: началось массовое погашение. За несколько дней эмиссия Luna выросла в тысячи раз, цена обвалилась с $80 до $0.0001. Алгоритм продолжал работать как задумано - просто привязка не выживала в условиях паники.
Последствия для рынка
Падение UST/Luna стало триггером криптозимы 2022-2023. Утянуло в банкротство Three Arrows Capital, Celsius, Voyager. Регуляторы получили готовый кейс для запрета untested финансовых инструментов.
В Европе MiCA прямо запрещает алгоритмические стейблкоины без резервов. В США аналогичные требования прорабатываются.
Существуют ли сейчас алгоритмические стейблы
Да, но скромнее. FRAX с 2023 года перешёл на полное резервное обеспечение (бывший fractional-algorithmic). crvUSD от Curve - overcollateralized lending stablecoin. GHO от Aave - тоже overcollateralized. Это не чистые алгоритмические в духе UST - это стейблкоины с залогом.
Что взять из этого урока
Стейблкоин без резервов - принципиально неустойчив в стрессе. Если эмитент обещает привязку только за счёт алгоритма и без обеспечения реальными активами, это означает, что в момент паники привязка не выдержит. Используйте стейблкоины с прозрачными аудируемыми резервами (USDC, PYUSD), а к экзотическим алгоритмическим решениям подходите с тем же вниманием, что и к высокорисковым DeFi-протоколам.
